雨虹防水：从防水龙头到功能性建材巨头

隐蔽工程的“隐形冠军”是如何炼成的。防水材料在建筑工程中的重要地位以及广泛的应用使得行业空间巨大,根据测算,防水行业市场空间约为2000亿元量级。过去,由于防水行业进入门槛低,同时防水产品属于隐蔽工程,业主不容易发现或要鉴别品质需要较长时间,同时不规范产品的成本明显低于正规产品,劣币驱逐良币,从而造成小企业众多、市场格局分散;近年来,随着消费升级,下游从关注成本(价格)转为关注性价比,同时监管升级使得防水行业走向规范,大企业的优势持续显现,行业集中度持续提升。东方雨虹构建的“产品(服务)、品牌、渠道”综合体系,使其全面领先于竞争对手;成功背后的基石是优秀企业家+优良机制,前瞻的战略眼光、敏锐的资本运作、合伙人文化和合伙人机制,不仅吸引了大批优秀人才加盟,而且人尽其才,高效运营。

    功能性建材巨头雏形已现,未来依旧灿烂。对比国外同行,巨头西卡是以防水起家的百年跨国建材和化工巨头(收入接近400亿人民币,市值1300多亿人民币),其成长三个纬度来自产品多样性布局、全球化的扩张、持续的兼并收购。而对比西卡的发展历程,东方雨虹的产品品类的拓展、异地扩展(不同于瑞士的小市场,中国的市场规模大,东方雨虹更多是异地扩张)、收购兼并(西卡基于快速进入不同国家更多采取并购,东方雨虹并购和新设企业并存)等战略都与西卡的发展战略有异曲同工之妙。公司目前正努力从防水产品到多品类协同扩张、从2B往2C两个纬度打造新的增长极,中长期成长空间依然很大;展望未来2-3年,地产集中度加速提升将助力公司防水业务继续快速增长,新产品新产能加速投放,助推非防水品类加速放量。

    投资建议:公司从产品(服务)、品牌、渠道等多个纬度在防水行业已构筑起较宽的护城河,背后支撑来自其优秀的企业家和优良的企业机制(文化);防水行业集中度提升和非防水功能性建材品类扩张的中线成长逻辑清晰,对标国际巨头,成长天花板依然很高;同时公司在努力打造从2B到2C的业务模式,让增长更加稳定。我们预计2018-2020年EPS分别为1.92、2.69、3.67元/股,按最新股价对应PE估值分别为19倍、14倍、10倍,看好公司快速成长的持续性,维持“买入”评级。